Войти
Облигации, обеспечивающие секьюритизацию ипотечных кредитов, обычно рассматриваются как отдельный класс, называемый ценными бумагами, обеспеченными жилищной ипотекой ( RMBS). В этом смысле ссылка на общий пакет финансовых соглашений, которые обычно представляют собой денежные поступления, которые выплачиваются инвесторам и которые поддерживаются денежными платежами, полученными от домовладельцев, которые выплачивают проценты и основную сумму в соответствии с условиями, согласованными со своими кредиторами; это инструмент финансирования, созданный «инициатором» или «спонсором» ипотечной ссуды; без перекрестного обеспечения индивидуальных ссуд и ипотечных кредитов (поскольку было бы невозможно получить разрешение от отдельных домовладельцев), это инструмент финансирования, который объединяет денежный поток, полученный от физических лиц, и выплачивает эти денежные поступления с водопадными приоритетами, которые позволяют инвесторам чувствовать себя комфортно с уверенностью получения наличных в любой момент времени.
Существует множество важных различий между ипотечными ссудами, выданными и обслуживаемыми банками и хранящимися в бухгалтерских книгах банка, и ипотечной ссудой, которая была секьюритизирована как часть RMBS. Главный из них заключается в том, что принципал, который взаимодействует с заемщиком и управляет принятием решений «обслуживающим лицом», который недавно вступил в отношения, больше не имеет обязательств по отношению к обязанностям, связанным с общественным доверием и банковским уставом, который традиционно контролировал кредитные отношения между банками и их клиентами. Если заем не будет восстановлен на балансе первоначального кредитора, отношения между розничным и клиентом между заемщиком и его банком меняются на отношения между первоначальным клиентом и опытным аккредитованным инвестором, для которого обслуживающий банк выступает в роли перед.
RMBS часто сбивает с толку, но правильно называют «финансовыми инвестициями, подобными облигациям», поскольку RMBS можно представить как имеющую схожие характеристики, включая «основные инвестиции» и «доходность»; Однако «основная инвестиция» не представляет собой покупку отдельного векселя, выпущенного домовладельцем, а, скорее, представляет собой выплату «основной суммы долга» за право на получение денежного потока по инвестиционному соглашению, которое включает в себя множество других договоренностей. Аналогичным образом, «доходность» - это только расчет условно исчисленной процентной доходности, возникающей в результате получения денежных потоков. Рынок RMBS представляет собой крупнейший источник финансирования жилищных ипотечных ссуд для домовладельцев США (см. Ниже).
Доходность этих ценных бумаг обычно считается более предсказуемой, чем коммерческие ценные бумаги, обеспеченные ипотекой (CMBS), из-за большого количества индивидуальных и географически диверсифицированных займов, которые существуют в рамках любого отдельного пула RMBS. Существует много различных типов RMBS, включая сквозные ипотечные кредиты, обеспеченные ипотечные обязательства (CMO) и обеспеченные долговые обязательства (CDO).
Истоки современных жилищных ценных бумаг, обеспеченных ипотекой, можно проследить до Государственной национальной ипотечной ассоциации ( Джинни Мэй ), хотя в США в конце 1800-х - начале 1900-х годов существовали различные варианты секьюритизации ипотечных кредитов. В 1968 году Джинни Мэй первой выпустила новый тип облигаций, обеспеченных государством, известных как ценные бумаги, обеспеченные жилищной ипотекой. Эта облигация взяла ряд жилищных ссуд, объединила ежемесячные платежи по основной сумме и процентам, а затем использовала ежемесячные денежные потоки в качестве поддержки для облигаций. Основная сумма этих ипотечных кредитов была гарантирована Джинни Мэй, но не была связана с риском того, что заемщики выплатят основную сумму досрочно или решат рефинансировать ссуду, - набор возможных будущих результатов, известных как « риск досрочного погашения ». Продажа пулов ипотечных кредитов таким образом позволила Джинни Мэй приобрести новые фонды для покупки дополнительных жилищных ссуд у ипотечных брокеров, что способствовало выполнению утвержденной Конгрессом миссии агентства по «расширению доступного жилья». Поскольку банки и другие создатели ипотечных кредитов могли продавать свои ипотечные кредиты в RMBS, они использовали вырученные средства для выдачи новых ипотечных кредитов.
Поскольку эти облигации пользовались полной поддержкой и поддержкой правительства Соединенных Штатов, они получили высокие кредитные рейтинги и «процентная ставка была лишь немного выше, чем по казначейским облигациям». После успеха предложений Джинни Мэй два других спонсируемых государством жилищных агентства, Fannie Mae и Freddie Mac, начали предлагать свои собственные версии RMBS. Гарантия правительства по ипотечным кредитам заверила инвесторов в том, что в случае дефолта заемщика они будут полностью погашены. Но взамен этой гарантии заемщики должны были соблюдать строгие стандарты андеррайтинга. Например, в случае с Fannie Mae покупатели жилья должны были внести минимальный первоначальный взнос в размере 10 процентов от стоимости дома, а доход покупателя должен был быть хорошо документирован и, предпочтительно, из периодической заработной платы.
Финансирование ипотечных кредитов от Samp;L резко упало почти на ту же сумму, что и финансирование от Fannie and Freddie («предприятия, спонсируемые государством»). Финансирование под частной торговой маркой RMBS («Неагентские ценные бумаги») достигло пика примерно на уровне 21% до краха subprime. (источник: Заключительный отчет Национальной комиссии по причинам финансового и экономического кризиса в США, стр.69, рисунок 5.1) В конце 1970-х годов команда Salomon Brothers работала с Bank of America над созданием первой ценной бумаги, обеспеченной жилищной ипотекой, которая не была гарантирована государством. Важную роль в этом сыграл трейдер облигаций Salomon Brothers по имени Льюис Раньери. Он придумал термин « секьюритизация » в этот период после присоединения к проекту в 1977 году. По словам автора Алиссы Кац, амбиции Раньери заключались в том, чтобы произвести революцию на ипотечном рынке, который в то время сильно зависел от спонсируемых государством организаций по страхованию жилья (Джинни Мэй, Fannie Mae и Freddie Mac). Его план состоял в том, чтобы найти способ сделать ипотечный рынок полностью частным делом и воплотить эту цель в жизнь. Его команда хотела создать продукт безопасности, «который можно было бы покупать и продавать среди инвесторов».
Идея заключалась в том, чтобы позволить частным банкам выдавать ссуды, а затем продавать эти ссуды желающим инвесторам, ищущим стабильный поток доходов, высвобождая капитал, с помощью которого банк мог бы затем выдавать дополнительные ссуды. Несмотря на работу над проектом в течение трех лет, облигации, разработанные командой Salomon, потерпели коммерческий провал из-за различных нормативных актов штата и федеральных законов о ценных бумагах, относящихся ко времени Великой депрессии.
Чтобы решить эту проблему, Раньери помог разработать и защитить перед Конгрессом Закон о расширении вторичного ипотечного кредитования 1984 года (SMMEA). Алисса Кац в своей книге 2009 года о новейшей истории американского рынка недвижимости пишет, что SMMEA
призвал рейтинговые агентства - в то время Moody's и Standard amp; Poor's - взвесить каждый ипотечный пул. До тех пор, пока облигация получает один из наивысших рейтингов агентств (а это означает, что, по мнению агентств, инвесторы должны быть уверены в получении оплаты), она может быть продана. Хотя Комиссия по ценным бумагам и биржам будет контролировать торговлю этими ценными бумагами так же, как и все инвестиции для продажи, правительство США больше не будет исключительно управлять рынком ценных бумаг с ипотечным покрытием, как это было через Джинни Мэй. «Мы считаем, что рейтинговые услуги действительно обеспечивают существенную защиту инвесторов», - заявил Раньери перед Конгрессом в начале 1984 года.
Этот закон открыл дверь, позволяющую «финансовым учреждениям, зарегистрированным на федеральном уровне, включая кредитные союзы», «инвестировать в ценные бумаги, связанные с ипотекой, при условии только ограничений, которые может наложить соответствующий регулирующий совет». Это создало рынок для частной торговой марки MBS, которой не существовало, когда Раньери впервые разработал их в 1977 году.
Источник: Заключительный отчет Национальной комиссии по причинам финансового и экономического кризиса в США, стр.73, рисунок 5.3. По словам Дэвида Максвелла из Fannie Mae, разработчики ипотечных ценных бумаг «частных марок» не стремились - или, по крайней мере, в конечном итоге - подрезать и заменить «агентские» MBS Fannie и Фредди. Они хотели «найти продукты, в которых они могли бы получать прибыль, в которых им не приходилось бы конкурировать с Fannie». Финансовые журналисты Бетани Маклин и Джо Носера утверждают, что Раньери и другие на Уолл-стрит осознали, что они никогда не «вытеснят [GSE] Fannie и Freddie с их доминирующего положения в качестве секьюритизаторов традиционных ипотечных кредитов», но Fannie и Freddie не имели дела и не интересовались в неплатежей ипотеке ( субстандартная ипотека или ипотека Alt-A ). Таким образом, рынок subprime превратился в сферу частных марок ипотечных ценных бумаг.
MBS " финансируемого государством предприятия " Fannie и Freddie считались "эквивалентом облигаций с рейтингом AAA" из-за их высоких стандартов и предложений о гарантиях со стороны правительства США.
В то время как субстандартные ипотечные кредиты под частной маркой никогда не смогут претендовать на это, «разделив» объединенные ипотечные кредиты на «транши», каждый из которых имеет различный приоритет в потоке ежемесячной или квартальной основной суммы и потока процентов, они могут создать тройной рейтинг А. ценные бумаги из траншей с наивысшим приоритетом - самые «старшие» транши.
Поскольку самый старший транш был подобен «ведру», наполненному «водой» основной суммы и процентов, которое не делило эту воду со следующим младшим ведром (т. Е. Траншем), пока оно не было заполнено до краев и переполнено, верхние корзины / транши (теоретически) обладали значительной кредитоспособностью и могли получить самые высокие кредитные рейтинги, что делало их пригодными для продажи на денежном рынке и в пенсионные фонды, которые в противном случае не имели бы дела с низкокачественными ипотечными ценными бумагами.
Источник: Заключительный отчет Национальной комиссии по причинам финансового и экономического кризиса в США, стр. 116 рисунок 7.2 Первые сделки под частной торговой маркой в конце 1980-х и начале 1990-х часто заключались только в двух траншах, но к 2005–2006 гг. Сделки стали более сложными. Одна "типичная" сделка с ипотечным покрытием из одного из пикового периода развития субстандартных ипотечных ценных бумаг под частной маркой (2006 г.) была описана в Отчете о расследовании финансового кризиса. (См. Таблицу справа.) Сделка, получившая название «CMLTI 2006-NC2», включала 4499 субстандартных ипотечных кредитов, выданных New Century Financial - калифорнийским кредитором - и выпущенных специальной организацией, созданной и спонсируемой Citigroup. Компания выпустила 19 траншей облигаций с ипотечным покрытием на сумму 947 миллионов долларов. Поскольку Citigroup и другие компании сосредоточились на достижении высоких рейтингов, (четыре) старшие ранчо с рейтингом «три А» составили 78% или 737 миллионов долларов от сделки. Одиннадцать траншей были мезонинными - три с рейтингом AA, три A, три BBB и два BB (мусорные). Самый младший транш был известен как «собственный капитал», «остаточный» или «первый убыток». У него не было кредитного рейтинга, и он был разделен между Citigroup и хедж-фондом. Чем «младше» транш, тем выше его риск и выше процентная ставка компенсации.
По словам делового обозревателя Джо Ночера, по состоянию на середину 2013 года «рынок частных ипотечных ценных бумаг... остается умирающим» [27]; в его финансировании преобладали Fannie и Freddie.
Ценные бумаги, обеспеченные жилищными ипотечными кредитами, и аналогичные качественные продукты будут продолжать расширяться и становиться все более сложными в течение 1980-х годов. Например, в 1983 году Freddie Mac выпустил на рынок первое обеспеченное ипотечное обязательство (CMO).
В конечном итоге структурированное финансирование стало бы бурным с появлением обеспеченных долговых обязательств (CDO) в 1987 году и даже дальнейших изобретений, таких как CDO-Squared. CDO изначально использовались для объединения множества различных RMBS (которые сами по себе были пулами жилищных ипотечных кредитов), а затем разделяли их на транши и продавали их инвесторам. Конечным результатом этих финансовых инноваций стал вторичный ипотечный рынок, существующий за пределами спонсируемых государством организаций, что предоставило банкам Уолл-стрит огромные возможности для роста. По словам бывшего главного экономиста Международного валютного фонда Саймона Джонсона, «общий объем частных ипотечных ценных бумаг (за исключением выпущенных Джинни Мэй, Fannie Mae и Freddie Mac) вырос с 11 миллиардов долларов в 1984 году до более 200 миллиардов долларов в 1994 году и почти 3 триллиона долларов в 2007 году ».
Рынок секьюритизации частных ипотечных кредитов продолжал расти. В 2004 году «коммерческие банки, сберегательные и инвестиционные банки догнали Fannie Mae и Freddie Mac в секьюритизации жилищных кредитов», а к 2005 году обогнали их. Частные MBS росли в основном за счет снижения своих стандартов и секьюритизации более низкокачественных ипотечных кредитов с высоким риском, таких как Alt-A, и субстандартных ипотечных кредитов. Ученый Майкл Симкович утверждает, что такое ослабление стандартов было вызвано усилением конкуренции между секьюритизаторами за ссуды и большей рыночной властью для кредиторов. Финансовые журналисты Бетани Маклин и Джо Ночера утверждают, что секьюритизаторы Уолл-стрит поощряли ослабление стандартов, потому что некачественные ссуды «означали более высокую доходность».
GSE также ослабили свои стандарты в ответ, но стандарты GSE в целом оставались выше, чем стандарты частного рынка, а секьюритизация GSE в целом продолжала работать хорошо по сравнению с остальным рынком. Однако некоторые считают, что доминирование GSE исказило рынок, что привело к завышению цен, что привело к пузырю на рынке недвижимости и окончательной финансовой помощи GSE со стороны федерального правительства. В результате было разработано несколько законодательных и других предложений по постепенному свертыванию GSE.
Широко распространено мнение, что очень быстрый рост низкокачественных ипотечных кредитов, финансируемых за счет секьюритизации, является основной причиной финансового кризиса конца 2000-х годов, также известного как кризис субстандартного ипотечного кредитования. Частный рынок RMBS в значительной степени рухнул после 2008 года и был заменен секьюритизацией при поддержке государства, характеризующейся гораздо более жестким андеррайтингом и более высокими стандартами.
