Войти
В финансах проблема с удержанием возникает, когда эмитент облигации находится в дефолт или близок к дефолту, и запускает предложение обмена в попытке реструктурировать задолженность существующих держателей облигаций. Такие предложения обмена обычно требуют согласия держателей некоторой минимальной части общей непогашенной задолженности, часто превышающей 90%, потому что, если условиями облигации не предусмотрено иное, несогласные держатели облигаций сохранят свое законное право требовать погашения их облигации по номинальной стоимости (полная номинальная сумма). Держатели облигаций, которые отказывают в своем согласии и сохраняют за собой право требовать полного погашения первоначальных облигаций, могут нарушить процесс реструктуризации, создав ситуацию, известную как проблема удержания.
Условия контракта, обязывающие всех держателей облигаций принять реструктуризацию, одобренную некоторым сверхквалифицированным большинством, обычно изложены в так называемых Пунктах о коллективных действиях или CAC. В некоторых юрисдикциях, согласно местному законодательству, требуются CAC или их эквиваленты, но это не универсальная практика. CAC могут представлять дополнительные затраты по займам для кредиторов, в то время как заемщики, наоборот, могут стремиться к снижению стоимости долга без защиты CAC, но это подвергает их невыгодным условиям и потенциально опасным и дорогостоящим судебным разбирательствам, которые в случае Аргентины после 2001 года по существу закрыли доступ этой стране к обычное международное финансирование.
«Несогласные» делают ставку на то, что реструктуризация состоится, несмотря на отсутствие их согласия, что может привести к полному погашению их облигаций, в то время как другие держатели облигаций получат сокращенные платежи в соответствии с условиями реструктуризации. Если реструктуризация не состоится, они ничего не выиграют, но несогласные могут инициировать судебный процесс, наносящий ущерб, который приведет к чрезвычайно высоким затратам и прямым и косвенным экономическим потерям для должника.
Требования несогласных могут быть достаточно незначительными и достаточно назойливыми, чтобы эмитент мог удовлетворить их в целом, просто чтобы не беспокоиться.
Там, где держатели облигаций разбросаны, как это часто бывает, может быть трудно связаться со многими держателями. Кроме того, у многих держателей небольших сумм облигаций мало стимулов тратить время и силы на оценку условий предложения обмена. Эти факторы представляют собой существенные трудности в получении минимального уровня согласия.
Если страны столкнутся с опасность дефолта, могут возникнуть дополнительные осложнения и усугубить проблему удержания:
Правительства опасаются ущерба своему статусу как развитой экономики, что может привести к увеличению доходности суверенных облигаций. Например, во время кризиса еврозоны бывший президент Франции Николя Саркози сказал: «Мы покажем, что европейцы платят свои долги». В своем заявлении Саркози нацелился на снижение доходности облигаций, но неявно показал, что страны хотят избежать реструктуризации суверенного долга, затрагивающей их национальную гордость.
Реструктуризация суверенного долга может быть равносильна признанию статуса страны с формирующимся рынком.
В валютных союзах (таких как Еврозона ) эффект сложных экономических отношений может привести к пожару. Реструктуризация долга многих стран или одной великой страны может дестабилизировать глобальную банковскую отрасль.
В большинстве стран значительная часть государственных облигаций, вероятно, будет принадлежать финансовым учреждениям в собственной суверенной стране (например, в банках, страховых компаниях и пенсионных фондах). Таким образом, реструктуризация этих инструментов подорвет здоровье внутренней финансовой системы. Даже если странам удастся значительно сократить свои расходы на обслуживание долга, ту же сумму, возможно, придется потратить на рекапитализацию банков.
Кредиторы, оставшиеся после реструктуризации, могут привести к следующим проблемам:
Европейский механизм стабильности (ESM) был установлен в для того, чтобы помочь странам еврозоны, испытывающим финансовые затруднения. В случае реструктуризации суверенного долга, одобренной ESM, проблема Holdout может сыграть значительную роль. Следующие поправки к ESM могут уменьшить эту проблему:
В Перу (1996) некоторые противники подали успешные судебные тяжбы.
Подобный спор между Аргентиной и несогласными продолжается по крайней мере с 2005 года реструктуризации долга Аргентины. Держатели облигаций, которые согласились на своп 2005 года (двое из трех сделали это, приняв при реструктуризации лишь около одной трети стоимости облигаций), к 2012 году резко снизившаяся стоимость своих облигаций выросла на 90%, и она продолжала сильно расти в течение 2013.
Постановление апелляционного суда августа 2013 года по делу Аргентина против NML Capital, 12-1494, постановило, что несогласным следует возместить полную номинальную стоимость, но без убытков, понесенных теми, кто принял свопы 2005 и 2010 годов со скидкой 70% -75% . В октябре 2013 года Верховный суд подтвердил решение без комментариев. Второе решение 2-го округа, которое запрещает выплаты кредиторам, которые приняли своп, если не выплачиваются удержания, было обжаловано в полном составе в октябре 2013 года. Это дело также может быть обжаловано в Верховном суде. Исполнение решений откладывается до окончательного решения Верховного суда. Однако суды Бельгии, Франции и Германии поддержали Аргентину на основании статьи о равных условиях. Отсутствие правовой определенности - это то, что суды США побудили аргентинские официальные лица предложить размещение реструктурированных облигаций в соответствии с законодательством Аргентины, одновременно объявив о продлении предложения об обмене облигациями. Однако судебные решения за пределами США не повлияли на долговые обязательства Аргентины, поскольку Аргентина продала свой долг в соответствии с законодательством США.
Возможность того, что несостоятельные кредиторы могут вложить будущие платежи в реструктуризацию долга и получить лучшее отношение, чем сотрудничающие кредиторы, искажает стимулы и может сорвать усилия по реструктуризации кооператива. Вероятно, это будет иметь особое значение в случаях, когда кредиторов просят согласиться на существенное сокращение долга и обслуживание долга. Однако неясно, учитывая особые обстоятельства дела Эллиота, будет ли оно широко применимо к протестам при других реструктуризациях. Новое правительство Аргентины, избранное в конце 2015 года, дало понять, что оно готово вести переговоры с множеством тысяч отказавшихся кредиторов. Ситуация в Аргентине повысила осведомленность о полезности оговорок о коллективных действиях в предотвращении или сокращении задержек при реструктуризации долга.
