Войти
В ценообразовании и управлении портфелем используется трехфакторная модель Fama – French - это модель, разработанная Юджином Фама и Кеннетом Френчем для описания доходности акций. Фама и Френч были профессорами в Школе бизнеса Бута при Чикагском университете, где до сих пор проживает Фама. В 2013 году Фама получил Нобелевскую премию по экономическим наукам. Три фактора: (1) рыночный риск, (2) превосходство малых над крупными компаниями и (3) превосходство Эффективность высоких книжных / рыночных компаний по сравнению с небольшими книжными / рыночными компаниями. Однако сами размер и соотношение книги / рынка не входят в модель. По этой причине в академических кругах ведутся споры о значении последних двух факторов.
Традиционная модель ценообразования активов, формально известная как модель ценообразования основных средств (CAPM), использует только одну переменную для описания прибыли портфеля или акций с доходностью рынка в целом. Напротив, модель Фама – Френча использует три переменных. Фама и Френч начали с наблюдения, что два класса акций имеют тенденцию преуспевать, чем рынок в целом: (i) акции с малой капитализацией и (ii) акции с высокой отношение балансовой стоимости к рыночной стоимости (B / P, обычно называемые стоимостными акциями, в отличие от акций роста ).
Затем они добавили два фактора к CAPM, чтобы отразить подверженность портфеля этим двум классам:
Здесь r - ожидаемая норма доходности портфеля, R f - это безрисковая норма доходности, а R m - это доходность рыночного портфеля. «Трехфакторный» β аналогичен классическому β, но не равен ему, поскольку теперь есть два дополнительных фактора, которые выполняют некоторую работу. SMB означает «S mall [рыночная капитализация] M inus B ig», а HML - «H igh [book-to- рыночный коэффициент] M inus L ow "; они измеряют историческую избыточную доходность малых капиталовложений над крупными и стоимостных акций над акциями роста.
Эти факторы рассчитываются с помощью комбинаций портфелей, составленных из ранжированных акций (рейтинг BtM, рейтинг капитализации) и имеющихся исторических рыночных данных. Исторические ценности можно найти на веб-странице Кеннета Френча. Более того, как только SMB и HML определены, соответствующие коэффициенты b s и b v определяются с помощью линейной регрессии и могут принимать как отрицательные, так и положительные значения.
Трехфакторная модель Фамы – Френча объясняет более 90% доходности диверсифицированных портфелей по сравнению со средним показателем CAPM (в пределах выборки) в 70%. Они получают положительную прибыль от небольшого размера, а также от факторов стоимости, высокого отношения балансовой стоимости к рынку и связанных с ним соотношений. Изучая β и размер, они обнаруживают, что более высокая доходность, малый размер и более высокая β взаимосвязаны. Затем они проверяют результаты для β, контролируя размер, и не находят взаимосвязи. Если предположить, что запасы сначала разделены по размеру, предсказательная сила β затем исчезнет. Они обсуждают, можно ли спасти β и воскресить модель Шарпа-Линтнера-Блэка из-за ошибок в их анализе, и считают это маловероятным.
Гриффин показывает, что факторы Фамы и Френча зависят от страны (Канада, Япония, Великобритания и США) и приходит к выводу, что местные факторы лучше объясняют вариации временных рядов доходности акций, чем глобальные факторы. Таким образом, обновленные факторы риска доступны для других фондовых рынков в мире, включая Соединенное Королевство, Германия и Швейцария. Юджин Фама и Кеннет Френч также проанализировали модели с локальными и глобальными факторами риска для четырех развитых рыночных регионов (Северная Америка, Европа, Япония и Азиатско-Тихоокеанский регион) и пришли к выводу, что местные факторы работают лучше, чем глобальные развитые факторы для региональных портфелей. С глобальными и местными факторами риска также можно ознакомиться на веб-странице Кеннета Френча. Наконец, недавние исследования подтверждают, что результаты развитых рынков справедливы и для развивающихся рынков.
В ряде исследований сообщается, что, когда модель Фама – Френча применяется к развивающимся рынкам, фактор «от книги к рынку» сохраняет свою объясняющую способность. но рыночная стоимость фактора капитала работает плохо. В недавней статье Фой, Мрамор и Пахор (2013) предлагают альтернативную трехфакторную модель, в которой рыночная стоимость компонента капитала заменяется термином, который выступает в качестве заместителя для манипулирования бухгалтерским учетом.
В 2015 году Фама и Френч расширили модель, добавив еще два фактора - прибыльность и инвестиции. Определяемый аналогично фактору HML, коэффициент прибыльности (RMW) - это разница между доходностью фирм с устойчивой (высокой) и слабой (низкой) операционной рентабельностью; а инвестиционный фактор (CMA) - это разница между доходностью компаний, которые инвестируют консервативно, и компаний, которые инвестируют агрессивно. В США (1963-2013 гг.) Добавление этих двух факторов делает факторы HML избыточными, поскольку временные ряды доходностей HML полностью объясняются четырьмя другими факторами (в первую очередь CMA, корреляция которого с HML составляет -0,7).
Хотя модель все еще не проходит тест Гиббонса, Росс и Шанкен (1989), который проверяет, полностью ли факторы объясняют ожидаемую доходность различных портфелей, тест предполагает, что пятифакторная модель улучшает объяснительную силу доходности акции относительно трехфакторной модели. Неспособность полностью объяснить все протестированные портфели обусловлена особенно плохой производительностью (т. Е. Большой отрицательный пятифакторный альфа ) портфелей, состоящих из небольших фирм, которые много инвестируют, несмотря на низкую прибыльность (т. Е. Портфелей, доходность которых зависит от положительно с SMB и отрицательно с RMW и CMA). Если модель полностью объясняет доходность акций, оценочная альфа должна быть статистически неотличима от нуля.
Хотя фактор импульса не был включен в модель, поскольку несколько портфелей имели статистически значимую нагрузку на него, Клифф Эснесс, бывший аспирант Юджина Фама и соучредитель AQR Capital представили аргументы в пользу его включения. Фой (2018) протестировал пятифакторную модель в Великобритании и вызывает серьезные опасения. Во-первых, он задается вопросом о том, как Фама и Френч измеряют прибыльность. Более того, он показывает, что пятифакторная модель не может предложить убедительную модель ценообразования активов для Великобритании..
